光伏制造业正面临着前所未有的纠结。
一方面，产能严重过剩，产业链依旧疯狂扩产，行业内企业大规模扩能，行业外纷纷跨界进入，内卷越来越惨烈；另一方面，新旧技术路线交替，面对不同的新型技术方向，光伏制造企业该如何抉择？
另外，美欧制造业回流，印度、越南等国乘机加码光伏制造业，中国光伏制造业何去何从？
更为忧心的是，尽管从今年年初起硅料价格下跌，光伏产业链价格逐步理顺，行业增幅显著，但反映行业晴雨表的资本市场背道而驰，大多数光伏相关企业股价一路下滑，市值跌去一半以上，少数跌掉四分之三。
光伏行业是不是正酝酿着一场风暴，将经历一场震荡？
谁将逆风暴而起，成为新的龙头？谁又会被风暴摧残蹂躏？
产能过剩，大战已起？
行业制造产能过剩日趋严重，大多数环节过剩产能将超过50%。然而，全产业链扩产依旧彼起此伏，行业内硝烟四起，跨界投资亦如过江之鲫，蜂拥而至，业内外为何如此狂热追光？产能过剩导致行业过度竞争，随着价格线不断下压，这样的过度竞争是否会给产业带来大冲击？
（一）投资一路狂飙，企业缘何疯狂？
光伏行业产能过剩预警已久，但在头部企业带领下，光伏行业扩产步伐却越发激进。据不完全统计，2023年上半年就有60家光伏企业抛出超2000亿元的融资计划，其中通威、天合、TCL中环、晶科及晶澳等头部企业更是豪掷百亿级扩产项目。
业内热火朝天，业外也心驰神往。受全球景气周期及国际环境的影响，各行各业几近饱和，一些行业甚至处于萎缩趋势，各路产业资本急于寻求新的机会。
在双碳目标下，光伏行业恰逢机遇，行业内外一片看好，越来越多企业跨界涌入光伏赛道。据业内不完全统计，仅2022年就有约70家上市公司跨界入局光伏，2023年这一态势仍在延续。
在双碳目标加持下，未来光伏将承担主力能源责任，发展空间巨大，产业赛道越来越宽、越来越长，甚至长达40年之久。光伏行业稳固的长期需求，正是支撑光伏企业扩产的底层逻辑。
从扩产结构上来看，近期新增产能主要围绕以TOPCon等为代表的新技术路线进行。对光伏企业来说，此轮产能过剩只是阶段性现象，在市场机制作用下，落后产能将被大批淘汰，供给端将出现空缺。因此在此时大力布局先进产能，有利于提前锁定洗牌后的市场空间，夯实市场占有率。
对跨界资本而言，其所在行业增长空间见顶，企业间的零和博弈限制企业发展。相比较，光伏行业正处于长周期赛道的起步阶段，是产业资本转移最佳落脚点。
（二）价格承压下行，行业前景如何？
短期内，供求增速失衡，市场将出现严重的产能过剩。根据经济学原理，在需求曲线未有显著变动的情况下，随着投资项目逐步落地投产，供给曲线将不断右移，最终导致市场均衡价格不断降低，逼近甚至低于企业的成本线。
近期光伏全线产品价格走势验证了这一论断。
以硅料为例，2022年底前，硅料价格一路高涨，冲上300元/千克大关，“拥硅为王”盛行一时。随着硅料产能不断扩张，供给端大幅放量，最终硅价高位腰斩，一路下泄，降幅一度超过70%。
尽管近期硅料价格稍微回暖，但这是由于硅料建设投产期长导致的暂时性收缩，未来随着新增产能逐渐投产放量，硅料价格有望降到50元/千克。
图3：硅片价格（元/片）
资料来源：兴业证券
图4：电池片价格（元/W）
资料来源：兴业证券
图5：组件价格（元/W）
资料来源：兴业证券
随着价格下滑，光伏制造企业的盈利空间随之压缩。为收回部分固定成本，只有价格低于平均可变成本时，企业才倾向于停产以减少亏损。因此，光伏制造企业的供给曲线，是边际成本线与平均可变成本交点及以上的部分。
过度竞争下，市场均衡价格将下行至行业平均总成本与平均可变成本之间，届时行业平均盈利水平将为负值。然而，行业平均盈利水平为负值并不能代表所有企业都将处于亏损状态。
对于那些技术领先、管理高效、品牌占优的企业来说，可以将平均总成本控制在市场价格以下，实现盈利。
对那些平均总成本位于市场价格之上的企业，短期亏损或将演变成长期亏损而最终退出市场；如果降本增效明显，短期亏损也可在中长期翻盘，在中长期实现盈利。
可见，在过度竞争的市场环境中，决定企业存活的关键是其短期成本和长期成本。
图6：光伏企业供给曲线
短期内供给严重过剩导致的行业内卷，极大可能会长期化，行业内卷的“冬天”不会在一两年内结束。
落后产能的企业，其特征表现为资金实力弱、品牌知名低、技术更新慢、管理效率差、长期成本高，将难以见到行业春天的到来。
在行业内卷严重及技术迭代之际，光伏企业特别纠结的是，能否押对正确的技术路线。
技术迭代，谁输谁赢？
当前，光伏行业又迎来新一轮技术变革。
已在光伏界统领若干年的PERC技术即将让位于以N型技术为代表的新生代力量，但新一代技术呈多样化，各有长短，究竟哪一条才能通往康庄大道，成为未来的王者？在新技术发展的窗口期，哪些企业又将抓住机遇，撼动光伏产业的格局？
目前，光伏行业火热发展的技术路线主要有N型的TOPCon、HJT、BC，以及钙钛矿等。
从综合成本、技术难度、转换效率等方面来看，每条技术路线各有优劣。
短期而言，由于技术相对成熟，TOPCon和HJT接替PERC的机率似乎更大。
其中，TOPCon优势在于转换效率高于HJT，产线可与PERC兼容，性价比高于HJT；HJT优势在于生产工序少，良率高于TOPCon，而转换效率通过叠层技术也能突破29%。
就落地产能规模来看，光伏制造企业多倾向于押注更为明朗的TOPCon。倘若HJT能够提速降本，早日实现叠层技术的产业化，未来也仍有弯道超车TOPCon的机会。
BC与钙钛矿的转换效率高于TOPCon和HJT。BC具有“平台型”特征，通过与其他电池技术叠层，能够实现更高的转换效率，其缺点在于生产工序繁杂，设备成本相对较高，但也不排除个别企业已掌握核心技术，能简化工艺流程，降低制造成本。
钙钛矿相对当下主流的晶硅电池来说，工艺流程简单，通过叠层，转换效率最高可突破50%，具有革命性，但受技术限制，钙钛矿稳定性较差，短期内恐还不能大规模产业化。
当前，有部分企业同时布局多条技术路线，虽然分散了风险，但也分散了资源，增加了管理难度。大多数企业选择“放手一搏”，全力押注其认为最具前景的技术路线，虽然能够实现专精化发展，但一旦该条路线达不到降本增效的预期，未来将相对处于劣势，企业也将付出惨重代价。
周期拐点，风暴将起？
产能过剩的长期化，叠加技术升级不同的路径，光伏行业前行中势必迎来一场风暴，引起行业震荡。
光伏产业发展历程上至少发生过三次大震荡，每次震荡都会重创整个行业，导致大批光伏相关企业相继倒下。未来是否又将震荡？与前三震荡有何不同？是否会同前三次一样，迎来行业的至暗时刻？
（一）以史为鉴，兴替为何？
前三次行业震荡之所以惨烈，主要缘于当时光伏产业尚未成熟，全球市场都依靠各种补贴。当出口或政策环境改变，需求骤然收缩，大量产能难以消化，必然导致光伏企业先后断流破产。
未来的行业震荡，将缘于供给端过热。如今，光伏产业处于发展成熟期，已经能够脱离财政补贴，实现平价上网。同时，行业正面临技术迭代，光伏企业近期布局主要锚定先进产能，即使行业淘汰赛开始，也是落后产能率先出局。
有双碳目标托底，全球光伏终端市场需求将长期保持坚挺，即使没有政策扶持，光伏行业应当能较快从震荡中恢复。倘若电力体制机制改革顺利推进，光伏并网消纳不再是瓶颈，电价传导机制堵点完全疏通，将驱动光伏行业更快抚平未来可能的震荡。
（二）风暴当前，格局重塑？
多晶硅技术成就了协鑫，单晶硅技术成就了隆基，PERC接替BSF时，通威、爱旭、晶科与晶澳日渐崭露头角。未来行业震荡正值N型上位的窗口期，光伏行业格局是否将重塑？
中小企业能否实现赶超？跨界企业能否成功转型？龙头企业的地位能否被撼动？
大企业优势在于“大”，但短板也缘于“大”。对龙头企业来说，在资金链、人才队伍与市场影响力等方面，都比中小企业与跨界企业强，地位似乎难以撼动。但正是由于“大”，使得大企业在下注新技术路线时，需要顶住更大的风险。倘若压错技术路线，百千亿级投资将难以收回。
中小企业综合实力弱，难以与龙头企业正面抗衡。若是押注像BC或HJT短期难以产业化、难以收回投资的技术路线，极易陷入资金短缺的困境。但中小企业纠偏能力强，有“孤注一掷”的勇气，能够在某一条技术路线上走到极致。当前多条线路并行，叠层技术火热，光伏制造企业在技术方向上非常纠结。
对跨界企业来说，光伏赛道虽然前景光明，但技术门槛高，后入者很难撼动光伏行业早已形成的格局。
但当前正值新旧技术路线交替，在新技术路线上，新老企业都位于同一起跑线，跨界企业还没有旧产能的负担，入局适逢机遇。
但跨界企业在光伏行业品牌力小，没有影响力，市场认可度低，面临较大风险。
光伏产品的市场价格低于行业平均成本势必长期化，叠加不同的技术路线选择，成为行业风暴之源，行业震荡将难以避免。
随着落后产能逐步淘汰和退出，新的技术路线经过激烈角逐脱颖而出，对于身处其中的企业，内卷不是短期现象，如何保持可持续发展，立于不败之地，成为行业普遍关心的生死大事。
我们认为，
（1）大企业选择长期看好、自身优势明显的技术方向，控制好负债率和现金流，不盲目扩规模、铺摊子、多元化，可以在新一轮震荡中，继续担当细分产业的中流砥柱。
（2）中小企业坚守细分市场，紧抓降本增效，维持资金链连续性，通过做“精”实现做强，未来有望成为行业新的龙头。
（3）跨界企业选好技术方向，站在新起点，集聚顶级人才团队，确保资金长期保证，尽快融入产业生态圈，获得市场认可度，可在新一轮风暴中崭露头角、异军突起。
